Los hedge funds ocupan un lugar distintivo en el panorama de inversión. A diferencia de los fondos mutuos y los ETF convencionales, los hedge funds son vehículos de inversión privados que pueden usar una gama más amplia de estrategias, incluidas la venta en corto, el apalancamiento, los derivados y las posiciones concentradas.
Un enfoque común es la inversión long-short, en la que un gestor compra valores que espera que se aprecien mientras simultáneamente vende en corto valores que espera que disminuyan. El objetivo no es necesariamente eliminar la exposición al mercado, sino crear una cartera cuyos rendimientos dependan en parte de la selección de valores y de las decisiones de valor relativo del gestor.
Para los inversionistas que evalúan hedge funds, entender la mecánica es solo el comienzo. La estructura del fondo, la liquidez, el apalancamiento, las comisiones, las prácticas de valoración, la experiencia del gestor, los conflictos de interés y las fuentes reales de los rendimientos históricos merecen un examen cuidadoso.
¿Qué es un hedge fund?
Un hedge fund generalmente es un vehículo de inversión privado y mancomunado que invierte capital en nombre de sus inversionistas. Los hedge funds pueden seguir estrategias que involucran acciones, bonos, derivados, divisas, commodities y otros activos.
La SEC señala que los hedge funds generalmente tienen mayor flexibilidad que las sociedades de inversión registradas y pueden usar apalancamiento, venta en corto y otras técnicas especulativas que pueden aumentar tanto las posibles ganancias como las pérdidas.
A diferencia de un fondo mutuo que cotiza públicamente, un hedge fund puede no ofrecer a los inversionistas liquidez diaria ni el mismo nivel de divulgación estandarizada.
El acceso también está restringido. Dependiendo de la estructura del fondo, los inversionistas pueden necesitar calificar como inversionistas acreditados o compradores calificados.
Cómo funciona la inversión long-short
Una estrategia long-short combina dos posiciones básicas.
Una posición larga (long) implica comprar un activo con la expectativa de que su valor aumente.
Una posición corta (short) implica vender valores prestados con la expectativa de que puedan recomprarse más adelante a un precio más bajo.
Considere un ejemplo simplificado.
Un gestor cree que la Empresa A está infravalorada y que la Empresa B está sobrevalorada. El fondo compra $1 millón de la Empresa A y establece una posición corta de $1 millón en la Empresa B.
Si la Empresa A sube mientras la Empresa B baja, ambas posiciones pueden contribuir positivamente al desempeño del fondo.
Si ambas empresas suben, la posición corta puede generar una pérdida. Si ambas bajan, la posición larga puede perder dinero mientras la posición corta puede generar una ganancia.
Por lo tanto, la estrategia se centra en parte en el desempeño relativo de los valores, en lugar de simplemente si el mercado bursátil en general sube.
Long-short no significa neutral al mercado
Los términos "long-short" y "neutral al mercado" a veces se usan indistintamente, pero no son idénticos.
Un fondo long-short puede tener sustancialmente más exposición larga que corta.
Por ejemplo, una cartera podría tener:
- $120 millones en posiciones largas
- $70 millones en posiciones cortas
Su exposición bruta sería del 190%, mientras que su exposición neta sería del 50%.
La exposición bruta indica cuánto capital está expuesto a posiciones de mercado en general. La exposición neta proporciona una indicación simplificada del sesgo direccional de la cartera.
Una estrategia neutral al mercado generalmente busca mantener la exposición neta relativamente cercana a cero, aunque la definición precisa varía según el fondo.
Por lo tanto, un inversionista no debe suponer que un hedge fund está aislado de los movimientos amplios del mercado simplemente porque usa la venta en corto.
Exposición bruta y neta
Las medidas de exposición pueden proporcionar información útil sobre cómo se construye una cartera long-short.
La exposición bruta generalmente es el valor absoluto combinado de las posiciones largas y cortas en relación con el capital del fondo.
La exposición neta compara la exposición larga con la exposición corta.
Supongamos que un fondo de $100 millones tiene:
- $150 millones de exposición larga
- $100 millones de exposición corta
El fondo tiene aproximadamente:
- 250% de exposición bruta
- 50% de exposición neta
Por lo tanto, la cartera está tomando sustancialmente más exposición total al mercado que una cartera convencional solo larga de $100 millones, aunque su exposición direccional neta sea del 50%.
El apalancamiento y los derivados pueden aumentar aún más estas exposiciones.
La venta en corto y sus riesgos
La venta en corto puede ser útil para expresar una visión negativa, pero introduce riesgos que no existen de la misma forma al simplemente comprar un valor.
Cuando un inversionista compra una acción, la pérdida máxima en la posición generalmente es el monto invertido.
Una posición corta no tiene el mismo techo teórico en las pérdidas. Si una acción sube bruscamente, el monto requerido para recomprar las acciones prestadas puede seguir aumentando.
Las posiciones cortas también pueden verse afectadas por:
- Los costos de préstamo
- La disponibilidad de acciones
- Los "short squeezes"
- Los pagos de dividendos adeudados al prestamista
- Los cierres forzados de posiciones
- Los movimientos rápidos de precio
Por lo tanto, un gestor necesita tanto una tesis de por qué un valor está sobrevalorado como un plan para controlar los riesgos si la tesis resulta incorrecta.
El apalancamiento en los hedge funds
El apalancamiento implica usar dinero prestado o instrumentos financieros para aumentar la exposición al mercado.
Puede amplificar los rendimientos cuando las inversiones se desempeñan según lo esperado, pero también amplifica las pérdidas.
La SEC advierte específicamente que el apalancamiento puede aumentar tanto la ganancia potencial como la pérdida potencial asociadas con las inversiones en hedge funds.
El apalancamiento también puede crear presión de liquidez.
Un fondo que experimenta pérdidas puede enfrentar requisitos de margen o demandas de garantía al mismo tiempo que los inversionistas solicitan reembolsos. Si los activos no pueden venderse rápidamente sin concesiones de precio sustanciales, el gestor puede enfrentar decisiones difíciles de gestión de cartera.
Para la diligencia debida, los inversionistas deben mirar más allá de la estrategia declarada de un fondo y entender cuánto apalancamiento puede realmente emplear.
Derivados y otras herramientas
Los hedge funds long-short pueden usar derivados como opciones, futuros y swaps.
Estos instrumentos pueden proporcionar una exposición eficiente, cubrir riesgos específicos o expresar puntos de vista sin comprar o vender en corto directamente el activo subyacente.
Pero los derivados introducen consideraciones adicionales, entre ellas:
- El riesgo de contraparte
- Los requisitos de margen
- La complejidad del contrato
- Las fechas de vencimiento
- Los costos de financiamiento
- La incertidumbre de valoración
- Los cambios potencialmente grandes en la exposición
Por lo tanto, el uso de derivados por parte de un fondo debe evaluarse como parte de su marco general de gestión de riesgos y no simplemente como una herramienta de desempeño.
Entender de dónde provienen los rendimientos
El desempeño histórico por sí solo cuenta una historia incompleta.
Un inversionista debe intentar determinar qué generó realmente los rendimientos del fondo.
Para una estrategia de acciones long-short, las posibles fuentes incluyen:
- La selección de acciones largas
- La selección de acciones cortas
- El posicionamiento sectorial
- La exposición al mercado
- La exposición a factores
- El apalancamiento
- Las opciones u otros derivados
- La exposición cambiaria
Un fondo que generó rendimientos sólidos debido a una gran posición en el sector tecnológico puede comportarse de manera muy diferente cuando ese sector cae.
Del mismo modo, un gestor cuyos rendimientos históricos dependieron en gran medida del apalancamiento puede enfrentar un perfil de riesgo diferente al de uno cuyos resultados provinieron principalmente de la selección de valores.
Por lo tanto, entender el motor de rendimiento es fundamental para la diligencia debida.
Comisiones y la economía de los hedge funds
Los hedge funds comúnmente usan más de un tipo de comisión.
Investor.gov señala que los hedge funds típicamente cobran una comisión de gestión de activos de alrededor del 1% al 2% del valor neto de los activos, junto con una comisión de desempeño que comúnmente puede ser del 15% al 20% de las ganancias, aunque los arreglos reales varían.
Las comisiones de desempeño pueden estar sujetas a mecanismos como:
- Marcas de agua alta (high-water marks)
- Tasas mínimas (hurdle rates)
- Cláusulas de recuperación (clawbacks)
- Diferentes clases de participaciones
- Asignaciones de incentivo
Una marca de agua alta puede evitar que un gestor cobre una comisión de desempeño dos veces sobre las mismas ganancias después de un periodo de pérdidas.
Por ejemplo, si la cuenta de un inversionista sube de $1 millón a $1.2 millones y luego cae a $900,000, el gestor puede necesitar recuperar la marca de agua alta anterior antes de recibir otra asignación de incentivo, dependiendo de los términos del fondo.
El cálculo real siempre debe revisarse en los documentos del fondo.
Liquidez y periodos de bloqueo (lockups)
La liquidez es otra diferencia importante entre los hedge funds y las inversiones de corretaje convencionales.
Investor.gov señala que los hedge funds comúnmente restringen los reembolsos a periodos limitados, a veces trimestrales o con menor frecuencia, y pueden imponer periodos de bloqueo (lock-up) de un año o más. Algunos fondos también pueden suspender los reembolsos bajo ciertas circunstancias.
Por lo tanto, los inversionistas deben identificar:
- Las fechas de suscripción
- Las ventanas de reembolso
- Los periodos de aviso
- El bloqueo inicial
- Las "puertas" (gates)
- Las disposiciones de suspensión
- Las comisiones de reembolso
- Los arreglos de "side-pocket"
Que un fondo reporte un valor neto de activos alto no significa necesariamente que un inversionista pueda convertir de inmediato ese valor en efectivo.
Valoración y activos difíciles de valorar
Algunos hedge funds mantienen activos que son difíciles de valorar.
Los valores privados, los derivados complejos, la deuda en dificultades, los valores poco negociados y otros instrumentos pueden no tener un precio de mercado fácilmente observable.
Investor.gov aconseja específicamente a los posibles inversionistas en hedge funds que entiendan cómo se valoran los activos del fondo y si se usan fuentes independientes para verificar las valoraciones.
Esto importa porque el valor neto de activos reportado puede afectar tanto los cálculos de desempeño como los reembolsos de los inversionistas.
Una revisión de diligencia debida debe examinar la política de valoración y las circunstancias en las que el gestor puede usar modelos o estimaciones internas.
Diligencia debida sobre el gestor y las operaciones
Una inversión en un hedge fund también es una inversión en el proceso del gestor.
Los inversionistas pueden examinar:
Equipo de inversión: ¿Quién realmente toma las decisiones de inversión?
Experiencia: ¿Cuánto tiempo lleva el equipo operando la estrategia?
Gestión de riesgos: ¿Qué controles existen en torno al apalancamiento, la concentración, la liquidez y la exposición a contrapartes?
Operaciones: ¿Quién maneja la administración del fondo, la custodia, la contabilidad y la valoración?
Proveedores de servicios: ¿Están involucrados administradores, auditores y custodios independientes?
Historial regulatorio: ¿Han enfrentado el gestor o el personal clave acciones disciplinarias?
Investor.gov recomienda investigar a los gestores de hedge funds y revisar el Formulario ADV cuando el gestor sea un asesor de inversiones registrado.
Los controles operativos importan porque el desempeño de la inversión es solo una parte de la gestión de un fondo privado.
Cómo leer los documentos de oferta
El memorando de oferta del fondo y los acuerdos relacionados deben tratarse como fuentes primarias de información.
Las secciones importantes pueden incluir:
- La estrategia de inversión
- Los factores de riesgo
- Las comisiones de gestión
- La compensación por desempeño
- Las disposiciones de reembolso
- Los periodos de bloqueo
- Los procedimientos de valoración
- Los conflictos de interés
- Las restricciones de apalancamiento
- Las disposiciones de endeudamiento
- Los arreglos de "side-pocket"
- Las disposiciones de personas clave
- Las relaciones con los proveedores de servicios
Investor.gov recomienda leer el memorando de oferta del fondo y los materiales relacionados, y entender si la estrategia se ajusta a los objetivos, el horizonte de tiempo y la tolerancia al riesgo del inversionista.
Los materiales de marketing pueden resumir una estrategia, pero los documentos rectores establecen la relación contractual.
Comparación de hedge funds con fondos solo largos
La diferencia entre un hedge fund long-short y un fondo convencional solo largo puede ser significativa.
| Característica | Hedge fund long-short | Fondo tradicional solo largo |
|---|---|---|
| Posiciones largas | Sí | Sí |
| Posiciones cortas | A menudo | Generalmente no |
| Apalancamiento | Puede ser sustancial | Usualmente más limitado |
| Derivados | Puede usarse ampliamente | Puede usarse, según el fondo |
| Exposición al mercado | Puede variar significativamente | Usualmente principalmente larga |
| Liquidez | A menudo limitada | Generalmente más frecuente |
| Comisiones | A menudo más altas | Usualmente más bajas |
| Divulgación | Menos estandarizada | Divulgación regulatoria más extensa |
Los fondos mutuos alternativos pueden usar algunas técnicas similares a las de los hedge funds mientras permanecen sujetos al marco regulatorio que rige los fondos mutuos. Investor.gov señala que estos productos pueden usar la venta en corto y los derivados, pero generalmente tienen requisitos de liquidez, apalancamiento y protección al inversionista diferentes a los de los hedge funds.
Una lista práctica de diligencia debida para hedge funds
Antes de comprometer capital, un inversionista puede organizar la revisión en torno a varias preguntas.
Estrategia: ¿Se puede explicar claramente el enfoque de inversión del fondo?
Exposición: ¿Cuáles son las exposiciones brutas y netas actuales e históricas?
Apalancamiento: ¿Cuánto endeudamiento o exposición a derivados puede usar el fondo?
Cartera corta: ¿Qué tan significativas son las posiciones cortas y qué riesgos introducen?
Liquidez: ¿Con qué rapidez se pueden convertir en efectivo las posiciones subyacentes?
Comisiones: ¿Qué comisiones de gestión y desempeño se aplican?
Reembolsos: ¿Cuándo pueden los inversionistas retirar su dinero?
Valoración: ¿Cómo se valoran los activos difíciles de valorar?
Gestor: ¿Quién toma las decisiones de inversión y cuál es su historial regulatorio?
Operaciones: ¿Qué firmas independientes manejan la administración, la custodia y la auditoría?
Conflictos: ¿Qué relaciones podrían crear incentivos que difieran de los intereses de los inversionistas?
Papel en la cartera: ¿Cómo interactuaría el fondo con los activos existentes del inversionista?
Estas preguntas pueden ayudar a convertir una revisión centrada en el desempeño en una evaluación más amplia de la estructura de inversión.
Entender el perfil de riesgo
Los hedge funds no deben evaluarse simplemente por si sus rendimientos históricos parecen atractivos.
Un fondo puede producir rendimientos positivos mientras asume un riesgo significativo de apalancamiento, liquidez, concentración o venta en corto. Por el contrario, una estrategia con rendimientos relativamente modestos puede haberlos logrado con una exposición sustancialmente menor a los movimientos amplios del mercado.
La pregunta relevante es cómo se generaron los rendimientos y qué riesgos se requirieron para producirlos.
Para las estrategias long-short, eso significa examinar ambos lados de la cartera, entender la exposición bruta y neta, revisar el apalancamiento y determinar si el desempeño histórico dependió de condiciones de mercado particulares.
Incorporar los hedge funds a una cartera más amplia
Para los inversionistas elegibles, un hedge fund puede proporcionar exposición a estrategias de inversión que difieren de las carteras tradicionales de acciones y bonos.
Pero la diversificación depende de la estrategia real.
Dos fondos con nombres diferentes pueden tener exposiciones similares a acciones tecnológicas, mercados de crédito, tasas de interés u otros factores. Agregar otro fondo no reduce automáticamente el riesgo de la cartera.
Por lo tanto, el inversionista debe considerar cómo interactúa el hedge fund con las inversiones existentes, la liquidez disponible, las obligaciones fiscales y los objetivos financieros a largo plazo.
Consideraciones finales
Los hedge funds long-short combinan la selección tradicional de valores con técnicas que pueden incluir la venta en corto, el apalancamiento y los derivados. Estas herramientas pueden permitir a los gestores expresar puntos de vista de inversión tanto positivos como negativos, pero también pueden introducir riesgos que son menos comunes en las carteras convencionales solo largas.
La diligencia debida debe ir mucho más allá del rendimiento histórico de un fondo.
Las comisiones, las restricciones de liquidez, las prácticas de valoración, el apalancamiento, la exposición bruta y neta, los riesgos de la venta en corto, los controles operativos, el historial del gestor, los conflictos de interés y los términos contenidos en los documentos de oferta contribuyen todos al perfil de inversión real.
Para los inversionistas que consideran un hedge fund, entender la mecánica detrás de la estrategia puede proporcionar una imagen más clara de lo que se está comprando, y de lo que podría suceder cuando las condiciones del mercado se muevan en contra de las posiciones del fondo.
